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黑色為何又起飛?

金屬期貨 2019-6-14 10:25213

  報告摘要

  結論:目前建材需求韌性仍然比較強,短期內主要受淡季因素制約,但電爐成本支撐以及鐵礦價格對其成本的抬升使得螺紋下方支撐較強;鐵礦則從“預期推動”轉向“現實推動”,“預期差”和基差將進一步推動鐵礦價格上行;焦炭短期內面臨壓力,但環保題材將貫穿全年,調整空間有限,中期的支撐較強。

  鋼材:需求是根基,成本是支撐。我們認為鋼價的“N”字型調整,主要來源于鋼材產量持續高位和淡季因素的共同作用,但需求韌性較強,下方面臨成本支撐,螺紋在成本支撐區間容易受到抵抗式反彈。成本支撐方面,如電爐螺紋利潤繼續回落,電爐鋼廠將率先采取停產、減產措施;鐵礦因供應端的問題再度出現大幅上漲,也使得成本抬升。我們仍然認為三季度建材需求仍然將較強,在供給見頂的背景下,建材中期仍然存在向上動力。

  鐵礦:預期差和基差推動鐵礦再度上行。鐵礦的強勢主要來自于發貨上升和累庫預期的階段性落空。澳洲發貨量增加的預期落空疊加力拓可能取消7、8月份的部分長協,市場對鐵礦供應的擔憂進一步發酵;由于下游需求強勁,日均疏港量遠高于往年同期,港口庫存持續下降,鐵礦的率先起飛和鋼價互相推動。我們預計“預期差”和“基差”兩個邏輯將繼續推動鐵礦價格上行,風險是短期內鋼材的淡季風險尚未完全消化,鐵礦價格創下新高之后可能重新面臨階段性調整。

  雙焦:短期面臨調整壓力,中期支撐較強。焦炭在環保擾動下產量雖有小幅減少,但持續時間有待觀察,且焦化利潤已超過鋼材利潤,現貨面臨一至兩輪的降價壓力,而期價已提前反應,將以震蕩調整為主。中長期來看,由于焦煤供給總量有限,對焦炭的成本支撐較強,且焦炭環保與去產能將貫穿全年,調整空間有限,中期的支撐較強。

  風險因素:地產需求不及預期,國慶節前環保限產力度不及預期,產流程廢鋼比持續回落,巴西鐵礦復產進度加快。

  正文

  5月以來,鋼價逐漸步入“N”字型的下行調整階段,“N”字型的下探深度及持續性引起了市場的普遍關注。近日黑色金屬又再度出現齊飛的情況,那么,黑色再度起飛的動力又來自何處呢?本輪上漲能飛多久飛多高?

  一、鋼材:需求是根基,成本是支撐

  1、需求是根基:主要受淡季因素制約,并未實質性轉弱

  我們認為鋼價的“N”字型調整,主要來源于鋼材產量持續高位和淡季因素的共同作用。5-8月份是建筑鋼材需求的傳統淡季,南方降水增多、北方氣溫升高會對工地施工進度產生一定的影響。我們發現,每年南方平均降水量的峰值均出現在6月前后,往往也伴隨著建材成交量的回落。當前,主要是淡季因素對終端需求形成暫時性制約,在高產量壓力下,庫存去化速度有所放緩,施壓鋼價。但今年的淡季因素并沒有超出預期,且地產的韌性仍然較強,因此即使在淡季,螺紋表觀消費仍維持較高的同比增速。待淡季因素逐步消化之后,下游需求有望恢復強勁,需求對中期鋼價的支撐作用有望再度顯現。

  黑色為何又起飛?

  2、成本是支撐:電爐成本形成底部支撐

  隨著5月以來成本端焦炭、鐵礦價格的不斷抬升以及鋼材現貨價格回落,長短流程煉鋼利潤均被大幅擠壓。追逐利潤是生產的動力來源,當利潤連續回落后,鋼企往往會通過降低產量的方式調控鋼價。但由于高爐的停爐過程復雜、成本較高,因此鋼廠難以通過停高爐的方式及時排產、控制產量。而電爐的供給彈性較大、生產管控較為靈活;同時,3月以來,電爐產能利用率逐步恢復至正常水平,為產量調整提供了空間。因此,短流程鋼廠可以通過調節電爐運行來影響鋼材供給。

  我們測算,當前華東地區電爐螺紋綜合利潤在250元/噸左右,而電爐分布地域較廣,各地成本差別較大,如廢鋼價格較高的華北地區,電爐螺紋則已接近盈虧平衡。如果以價格較低的三線品牌作為測算標的,當前華東電爐螺紋的利潤也就在150元/噸上下,華東電爐螺紋成本約3600元/噸,折合盤面3710元/噸左右,如螺紋價格再下跌100元,則三線品牌利潤蕩然無存,在面臨虧損的情況下,電爐鋼廠將率先采取停產、減產措施。因此電爐成本是當前螺紋價格支撐的核心,最近兩個月每當螺紋1910合約價格觸及3700元一線,都會在短時間內迅速反彈。

  黑色為何又起飛?

  除了螺紋面臨成本支撐,熱卷同樣也進入了盈虧平衡區間,如果未來熱卷利潤進一步下跌,則面臨普遍虧損,有可能導致熱卷生產企業集中檢修。另一方面,日前邯鄲武安發布《對重點區域實施應急減排措施的緊急通知》、唐山市出臺《6月份大氣污染防治強化管控措施實施方案》,雖然目前來看執行力度一般,但相關文件的密集出臺,釋放了環保限產力度加強的信號,可能改善熱卷供需格局。

  因此,熱卷利潤下降帶來的停產檢修預期,以及唐山、邯鄲等地環保限產再度加強的預期,均會增強鋼材產量逐步回落的預期,從而支撐遠期鋼價。而鐵礦因供應端的問題再度出現大幅上漲,這也使得成本抬升。因此,盡管從基本面來看,熱卷仍然是較弱的品種,熱卷利潤也將維持低位,但其絕對價格因成本抬升、檢修和環保預期等因素卻比較難有進一步明顯下跌空間。

  黑色為何又起飛?

  3、鋼價還能飛多久飛多高?

  從短期來看,鋼價受到成本支撐,從中期來看,我們在前期的策略報告《鋼價再現2018?還有多少超預期?》中指出,后期地產對鋼材的需求支撐仍然將較強,而近期國務院允許將專項債有條件的作為資本金的新規進一步支撐了基建需求,我們仍然認為三季度建材需求仍然將較強,在供給出現拐點之后,鋼價中期仍然存在向上驅動。

  但我們認為鋼價要進一步上行需要現貨市場的驅動。今年和往年的一大區別是,隨著市場預期越來越提前,基差已經大幅收窄,當前只有150左右,基差回歸驅動力不強,后期需要依靠現貨的驅動,我們預計時間在6月下旬淡季因素逐步消化后。

  黑色為何又起飛?

  4、成本支撐邏輯的風險因素

  電爐成本支撐的邏輯也存在一定風險。當前長流程鋼廠廢鋼添加比例也比較高,長流程鋼廠短期內也可以通過降低廢鋼比的方式控制產量。目前,隨著利潤的不斷下降,長流程鋼材產量拐點已現,但高爐開工率尚未出現回落,說明長流程鋼企已經開始降低廢鋼的入爐比例,這也從長流程鋼廠廢鋼日耗量的下降中得到驗證。目前長流程廢鋼比的回落尚未對廢鋼價格產生明顯影響,但如果后期廢鋼比持續下降,可能會對廢鋼價格形成負反饋,從而帶動電爐螺紋成本下行,電爐成本對螺紋盤面價格的支撐作用也將減弱。

  黑色為何又起飛?

  二、鐵礦:預期差和基差推動鐵礦再度上行

  鐵礦的強勢主要來自于發貨上升和累庫預期的階段性落空。我們在前期的報告中已經推出了做多鐵礦1909合約的策略建議。

  黑色為何又起飛?

  從發貨來看,6月是澳洲主要礦山財年結束時間,一般澳洲礦山發貨量將維持高位,以追趕年度目標。因此,此前市場普遍預計澳洲發貨量將出現季節性回升,屆時鐵礦將面臨到港量回升壓力。但上周澳洲巴西發貨量2285.7萬噸,周度環比減少226.4萬噸;其中澳洲發貨量1649.7萬噸,周度環比減少142萬噸,使得澳洲發貨量增加的預期落空。另據Mysteel消息,力拓可能取消7、8月份的部分長協,受此消息影響,市場對鐵礦供應的擔憂進一步發酵。

  黑色為何又起飛?

  從港口庫存來看,由于5月中旬之后澳洲發貨量大增,市場普遍預期6月庫存降幅將收窄甚至出現累庫。但由于下游鐵水產量保持高位,高爐開工率平穩運行,鐵礦需求強勁,日均疏港量遠高于往年同期。因此,港口庫存不但沒有出現預期中的累庫,反而大幅下降,已經逼近1.2億噸。鐵礦發貨和累庫預期的階段性落空,使其確立了在產業鏈中偏強的地位,鐵礦的率先起飛也和鋼價互相推動。

  黑色為何又起飛?

  從4月下旬開始,我們在各種會議場合反復強調,鐵礦港口庫存逐步下降以及部分鋼廠庫存較低這兩個因素尚未充分反應到鐵礦的價格上,當前鐵礦現貨市場逐步緊張已經成為現實,鐵礦價格已經從“預期推動”轉向“現實推動”。我們預計“預期差”和“基差”兩個邏輯將繼續推動鐵礦價格上行,從預期差來看,6月份港口庫存將明顯累庫的預期可能落空,而從基差來看,當前以金步巴計價的基差水平仍然在110左右,為黑色金屬各品種當中基差最大的品種,也處于歷史同期基差最大水平,鐵礦期價可能尚未到到頂。鐵礦的風險是短期內鋼材的淡季風險尚未完全消化,鐵礦價格創下新高之后可能重新面臨階段性調整。

  黑色為何又起飛?

  三、焦炭:短期面臨調整壓力,中期支撐較強

  得益于環保限產的擾動、黑色產業鏈整體的上漲帶動,焦炭期價企穩反彈,但總體來看,支撐焦炭短期內大幅上漲的根基并不牢,主要有兩方面的原因:第一是供需環境根基不牢,4月份以來焦炭供需結構扭轉的根本在于需求的好轉,而目前焦炭市場供需兩旺,市場較為穩定,雖然陜西韓城、山西運城環保有部分加強,但限產多為政府口頭通知,持續時間有待觀察,下游需求維持高位,增量已有限,若高爐限產加強,焦炭需求同樣面臨下行的壓力。第二現貨價格根基不牢,4月份以來,焦炭現貨已累計三輪提漲,噸焦利潤在250-300元/噸,利潤率已明顯超過鋼材,第四輪提漲遲遲未能落地,鋼廠提降范圍擴大,焦炭現貨價格面臨一到兩輪的降價壓力。焦炭在近日的大幅拉漲更多是被動的,這使得焦炭期價出現了“一日游”行情。

  黑色為何又起飛?

  雖然短期內焦炭面臨調整壓力,但中期支撐較強。從成本的角度來看,成本支撐較強:焦炭的主要成本來自于焦煤,影響焦煤價格的核心又在于供給,國內產量受安全監管等因素影響,進口端雖有部分增量,又面臨總量平控的限制,因此供給端增量有限,價格調整的幅度也相對較小,這將在成本端對焦炭予以支撐。從行業供需變化的角度來看,環保與去產能將貫穿焦炭市場全年,7月有山西環保檢查、8月有太原青運會、10月又面臨特別排放執行、部分4.3米焦爐的淘汰,雖然供需可能難有大的錯配,但供給也難以大幅寬松,焦炭行業仍保持一定利潤空間。因此,焦炭調整空間有限,中期的支撐較強。

  風險因素:地產需求不及預期,國慶節前環保限產力度不及預期,產流程廢鋼比持續回落,巴西鐵礦復產進度加快(下行因素)。

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引用 崇明法援 2019-7-22 17:30
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